新产业——细分领域龙头,净利率高达40%,比肩迈瑞医疗的医药股

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今天分析一下很多人经常问到的一家公司:新产业,公司一直专注于免疫诊断产品的研发,于2010年成功研发并推出了国产第一台全自动化学发光免疫分析仪,实现了该领域国产医疗器械的零突破,是国内第一家获得欧盟认证的化学发光厂家(2020年12月获得IVDR CE证书),也是国内第一家获得美国FDA准入的化学发光厂家(2017年)。

公司目前有纳米磁性微球、试剂关键原料、诊断仪器研发及诊断试剂研发四大技术平台,化学发光产品为公司的传统优势产品,在国内市场化学发光仪器保有量为国产第一,目前已实现国内终端装机超8,100台,产品进入全国约6,700余家医疗机构。

近两年拓展到生化检测和分子诊断领域,2020年下半年面向海外市场推出了核酸检测产品,成为国内首家推出新冠抗体化学发光检测试剂并获得欧盟认证的企业,2020年为欧洲、美洲多个疫情严重国家持续提供新冠抗体检测试剂,海外业务在新冠相关产品的销售带动下,营收同比增长140.16%,新冠抗体检测试剂国外营收3.2亿元。

一、公司业绩

作为化学发光检测的早期开拓者,公司过去8年的业绩呈现前高后低的特点,即从2013年到2016年的增速非常高,从2017年到2020年的增速降到20%到30%左右。2015年利润端出现负增长,是因为摊销了大额的股权激励费用,不属于经营性的原因造成的。

公司的利润率非常高,净利润率达到40%以上,远高于其它的体外诊断公司(如安图生物、万孚生物、艾德生物等),间接说明公司的产品是有一定的竞争力的。

二、化学发光检测竞争格局

根据检测原理的不同,目前体外诊断产业主要分为生化诊断、免疫诊断和分子诊断三类。生化诊断检测精确度较低,但耗时较短,成本较低,目前在临床应用仍有一定市场,即使成熟市场中生化诊断仍占据较大市场份额。

免疫诊断是目前临床市场份额最大的检测技术,与生化诊断相比,免疫诊断通过抗原抗体特异性结合方式使得检验精确度明显提升,临床应用领域较为广泛。分子诊断检测精度较高,目前整体市场较小,但行业增速较快,是未来极有前景的领域。

而化学发光免疫检测是免疫诊断的主流技术,相对于其它的免疫诊断检测方法,化学发光具有特异性强,重复性好,测定范围宽,试剂稳定性好(无污染情况下有效期为6 个月),且操作简单,自动化程度高,唯一的缺点是价格相对于其它检测方法要高一点。

体外诊断行业主要靠卖诊断试剂赚钱,虽然仪器本身不太赚钱,但首先要把仪器卖给医疗或者体检机构,然后自己的试剂才有可能被客户使用。从医院等级的构成来看,我国三级医院检验收入占全部医院的70%以上,外资IVD 巨头已完成了对三甲医院的布局,客户粘性较高,内资产品进入难度大;因为三甲医院除临床需求外往往承担大量的科研需求,对仪器的准确性和先进性要求较高。

近几年,国产仪器在顶级三甲医院取得了突破,比如新产业的MAGLUMI X8和迈瑞的CL6000i已经实现装机。

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国产品牌中新产业和迈瑞的市场份额居第一和第二位,国产仪器在准确性和稳定性上不如进口仪器,但在检测速度上有一定的优势,新产业的MAGLUMI X8的检测速度达到600个样本/小时,为目前全球单机检测速度最快的化学发光仪,迈瑞的CL6000i的检测速度达到480个样本/小时,远高于竞争对手。

新产业早期仪器偏小型化,目前存量中有一定比例的低速机型;但近年大型机型的占比逐渐在提高。

尤其是2020 年公司重点推广最新的600 速度仪器 X8,并围绕 X8 优化试剂性能,主攻三级医院核心市场,试图在三甲医院对进口品牌发起替代冲击。

三、未来成长性

从前面的分析来看,公司在化学发光检测方面的优势非常明显,是国产龙头,但为什么股价的表现不像一个细分龙头的样子?我想是因为两个方面的原因。

一是因为近几年的业绩增速降低了,过去三年的营收复合增速为24.37%,归母净利润复合增速只有20.39%了,主要原因是毛利率在慢慢下降,所以说,利润率高是一把双刃剑,一方面说明产品有竞争力,但另一方面要保持高利润率又有很大的压力。

二是从2020年开始,又有新一期的股权激励费用摊销,2020年摊销了1.47亿的费用,2021年还将摊销2.13亿,而2020年公司的归母净利润为9.39亿,从这个利润金额来看,这些股权激励费用的摊销对利润的拉低还是非常明显的,所以,在不了解的人看来,利润看起来就不那么好看。

但是从2020年开始,这些费用摊销越来越少,利润端会越来越好看。

而且,公司2020年开始大力推广新的高端机型,主要客户群体是三级医院,它们对产品的价格敏感度要低一些,所以理论上毛利率是会更高的。

因此,从以上两方面的情况来看,公司的净利润率从明年开始很有可能又会慢慢上升,所以业绩的增速拐点可能在明年,业绩增速会有所提高。

估值方面,我认为35-40倍为合理估值,目前50倍,偏高了一点。

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